《点石成金》专栏以资本市场相关业务为主线，以具有国际视野为特色。专栏的作者群体曾在中国和美国的金融机构工作多年，专长是覆盖金融市场、资产管理、宏观经济研究、金融科技和风险管理等方面。

过去一周全球金融市场急剧动荡，在大家还没有从周一美股熔断这几十年一遇的震惊当中恢复过来时，美股已经又经历了一次熔断。此外，标普500和道琼斯的相关指数期货，加拿大、韩国、巴西等多国股市发生熔断。各国央行纷纷实行紧急降息、量化宽松、降准等政策试图挽回投资者信心、为市场提供流动性。

探究这波行情的主要背景，在于新冠肺炎疫情开始在全球蔓延，在意大利等欧洲国家采取了必要的”封城“等措施后，国际市场从年初的观望、等待，如同一个刚刚意识到危险迫在眉睫的人，情绪一下变成了恐慌；同时原油价格大跌如同火上浇油，沙特阿拉伯和俄罗斯无法达成原油减产协议，尽管沙特的国家财政对原油出售非常依赖，但它依然发起了价格战。

人们在震惊和困惑之下，自然的反应是想凭借自身的经验对局势理解和判断。对于许多金融界人士来说，明显的参考是2007年-2009年的次贷危机。

当前国际金融市场的动荡与次贷危机确实存在一些相似之处，都涉及到了股市、债市和石油等市场，但也有不同。其中最引人注目的是股票市场，到目前为止股市已从最高峰下跌了五分之一，而次贷危机下降了59％；这次市场震荡的不同寻常之处是下跌非常突然，而且幅度多次达到7%以上。次贷危机时的大宗商品价格下跌是由于经济疲软、需求萎缩引起的，而这次的石油价格下跌却有很多人为因素。本次市场震荡的另一个风暴核心是信用债和对公贷款，在次贷危机中这个领域并不是主角。（实际上股市、信用债和石油市场的风险是长期积聚的，笔者今后再专门撰文介绍。）

从冲击的性质来看，新冠肺炎疫情是一次突发的公共卫生事件，疫情造成的隔离迫使办公室和工厂关闭、餐饮等大量线下服务业停摆、商务和私人旅行取消；而次贷危机主要是信用质量很差的个人住房抵押贷款证券化之后引起的，冲击来自金融系统内部。

也许理解这次市场震荡和次贷危机的关键在于不同时间跨度内市场的表现。相似之处在于对近期的预期：如果一个突发事件造成的影响在近期——比如6个月到一年——的前景不能确定，即使当时情况似乎很平静，市场也会受到惊吓，正如美国股市已经大跌，而美国确诊病例数量还相对其人口基数并不算多；而当年次贷危机期间资产价格在2008年初下跌，那是在大多数次级抵押贷款借款人违约之前。对于中长期，本次市场震荡与次贷危机的预期则很不一样：人们普遍预测疫情在6个月内将减轻影响；与此相反，在次贷危机时市场普遍认为严重程度堪比1929-1931年的大萧条，那时经济受到重创，多年之后才借助二战的刺激得以恢复。金融市场在大萧条之后几十年处于萎靡状态，直到1980年代股市才再次起飞。

但我们不应该只把目光集中在金融市场或银行业——当前各国银行业的资本都比较充足。过度与次贷危机类比会让我们忽略疫情蔓延带来的真正的财务危险，它发生在金融行业之外的实体企业，就是全球范围内众多公司的临时现金流紧张, 这是当前最亟需解决的问题。传统上公司向商业银行贷款或发行公司债来支持可预见的现金流缺口，但对公贷款和公司债都有严格的合同条款和定期付款约定，并不适合弥补这种短暂但不稳定的缺口。

次贷危机时政府通过向银行注资、担保其债务并通过量化宽松等手段刺激债券市场，让现金流向了金融系统。这次的挑战是如何为银行业之外的公司提供流动性。在中国政府提供了税收减免、还出台了要求银行支持实体中小企业的措施，国有的银行体系在2月份的信贷较上一年增长了11％。但是在西方国家的银行体系是私有的，它将需要开明的经理人、规章制度的调整以及监管机构的严厉手段，以鼓励放贷人向客户展示自己的忍耐力。而各国政府仍在拟定程度不一的支持举措。

当前还无法判断未来几个月疫情在全球除中国之外的蔓延程度，不确性和恐慌的结合之下，预计全球市场仍会持续震荡，其间市场过度反应难以避免。一旦最坏的结果确定，市场就会触底反弹。在这个过程中，应该会出现大量的投资机会，包括优质的个股、公司运营良好但被划入垃圾债评级的信用债等等。但是市场全面复苏、也就是投资指数产品的机会大约要等到疫苗出现之后。

所以，本次市场震荡与次贷危机并不一样。疫情短期内带来的冲击严重，但各国警醒之后积极应对则持续时间应有限；至于次贷危机，政府和监管部门利用大萧条时得到的教训进行调控管理，成效卓著，当时受冲击最大的美国经济衰退19个月，从2009年6月又开始持续成长，美股也迎来了11年的牛市。